| 美国华尔街股市在1929年之前,其上市公司主要是铁路行业的公司,而工业和公用事业公司在全部上市股票中所占份额极小,银行和保险公司等投机者所喜欢的行业尚未挂牌上市。在格雷厄姆看来,由于铁路行业的上市公司有实际资产价值作为支撑,且大多以接近面值的价格交易,因而具有投资价值。 19世纪20年代中后期,华尔街股市伴随着美国经济的繁荣进入牛市状态,无论是上市公司的种类,还是股票发行量均大幅度增加。投资者的热情空前高涨,但大多数投资投在房地产方面。尽管房地产公司曾显盛一时,但接澳而来的是一系列房地产公司的破产,而商业银行和投资银行对此却未引起足够的警觉,去关注风险,反而继续推荐房地产公司的股票。房地产投资刺激了金融和企业投资活动,进而继续煽起投资者的乐观情绪。正像格雷厄姆所指出的那样,失控的乐观会导致疯狂,而疯狂的一个最主要的特征是它不能吸取历史的教训。 在《有价证券分析卜书中,格雷厄拇指出造成股市暴跌的原因有三种：（－）交易经纪行和投资机构对股票的操纵。为了控制某种股票的涨跌,每天经纪人都会放出一些消息,告诉客户购买或抛售某种股票将是多么明智的选择,使客户盲目地走进其所设定的圈套。（二喷款给股票购买者的金融政策。20年代,股市上的投机者可以从银行取得贷款购买股票,从1921年到1929年,其用于购买股票的贷款由10亿美元上升到85亿美元。由于贷款是以股票市价来支撑的,一旦股市发生暴跌,所有的一切就像多米诺骨牌一样全部倒下。直至1932年美国颁布了《证券法》之后,有效地保护了个人投资者免于被经纪人欺诈,靠保证金购买证券的情形才开始逐渐减少。（三）过度的乐观。这一种原因是三种原因中最根本的,也是无法通过立法所能控制的。 1929年发生的股市大崩溃并非投机试图伪装成投资,而是投资变成了投机。格雷厄拇指出,历史性的乐观是难以抑制的,投资者往往容易受股市持续的牛市行情所鼓舞,继而开始期望一个持久繁荣的投资时代,从而逐渐失去了对股票价值的理性判断,一味追风。在这种过度乐观的市场上,股票可以值任何价格,人们根本不考虑什么数学期望,也正是由于这种极度的不理智,使投资与投机的界限变模糊了。 当人们遭受到股市暴跌带来的巨大冲击时,购买股票再～次被认为是投机,人们憎恨甚至诅咒股票投资。只是随着经济的复苏,人们的投资哲学才又因其心理状态的变化而变化,重拾对股票投资的信心。格雷厄姆在1949年至D51年撰写（有价证券分析》第三版时,认识到股票已经成为投资者投资组合中的重要组成部分。 在1929年股市暴跌后的二十几年里,许多学者和投资分析家对股票投资方法进行研究分析。格雷厄姆根据自己的多年研究分析,提出了股票投资的三种方法：横断法、预期法和安全边际法。 横断法相当于现代的指数投资法。格雷厄姆认为,应以多元化的投资组合替代个股投资。即投资者平均买下道·琼斯工业指数所包括的30家公司的等额股份,则获利将和这30家公司保持一致。 预期法又分为短期投资法和成长股投资法两种。所谓短期投资法是指投资者在6个月到1年之内选择最有获利前景的公司进行投资,从中赚取利润。华尔街花费很多精力预测公司的经营业绩,包括销售额、成本、利润等,但格雷厄姆认为,这种方法的缺点在于公司的销售和收入是经常变化的,而且短期经营业绩预期很容易立即反映到股价上,造成股价的波动。而一项投资的价值并不在于它这个月或下个月能挣多少,也不在于下个季度的销售额会发生怎样的增长,而是在于它长期内能给投资者带来什么样的回报。很显然,基于短期资料的决策经常是肤浅和短暂的。但由于华尔街强调业绩变动情况与交易量,所以短期投资法成为华尔街比较占优势的投资策略。所谓成长股投资法是指投资者以长期的眼光选择销售额与利润增长率均高于一般企业平均水平的公司的股票作为投资对象,以期获得长期收益。每一个公司都有所谓的利润生命周期。在早期发展阶段,公司的销售额加速增长并开始实现利润；在快速扩张阶段,销售额持续增长,利润急剧增加；在稳定增长阶段,销售额和利润的增长速度开始下降；到了最后一个阶段——衰退下降阶段,销售额大幅下滑,利润持续明显地下降。格雷厄姆认为,运用成长股投资法的投资者会面临两个难题：一是如何判别一家公司处在其生命周期的某个阶段。因为公司利润生命周期的每个阶段都是一个时间段,但这些时间段并没有一个极为明显的长短界限,这就使投资者很难准确无误地进行判别。如果投资者选择一家处于快速扩张阶段的公司,他可能会发现该公司的成功只是短暂的,因为该公司经受考验的时间不长,利润无法长久维持；如果投资者选择一家处于稳定增长阶段的公司,也许他会发现该公司已处于稳定增长阶段的后期,很快就会进入衰退下降阶段,等等。二是如何确定目前的股价是否反映出了公司成长的潜能。投资者选定一家成长型公司的股票准备进行投资,那么他该以什么样的价格购进最为合理？如果在他投资之前,该公司的股票已在大家的推崇下上升到很高的价位,那么该公司股票是否还具有投资的价值？在格雷厄姆看来,答案是很难精确确定的。针对这种情况j格雷厄姆进一步指出,如果分析家对于某公司未来的成长持乐观态度,并考虑将该公司的股票加入投资组合中去,那么,他有两种选择：一种是在整个市场低迷时买入该公司股票；另一种是当该股票的市场价格低于其内在价值时买入。选择这两种方式购买股票主要是考虑股票的安全边际。 |
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